De financiële sector ligt weer onder vuur. Banken en verzekeraars moeten grote verliezen nemen op posities die tot midden vorig jaar nog bijdroegen aan miljardenwinsten. Centrale banken hebben op ongekende schaal moeten bijspringen met tijdelijke financiële steun en zijn daarbij gedwongen nieuwe wegen in te slaan.De pijlen der critici richten zich op de ‘jongens van het snelle geld’ en het ‘kuddegedrag van financiële instellingen’. Dit is begrijpelijk en deels terecht. Net als ten tijde van de internet-zeepbel is er onverantwoord en extreem gehandeld, door individuen alsook door sommige instellingen. Verstandig omgaan met risico blijft lastig.
Deze constatering doet nauwelijks af aan de grote betekenis van het moderne financiële systeem voor de welvaart. Steeds meer risico’s kunnen worden verhandeld en uiteindelijk, tegen een vergoeding, worden gedragen door de partijen die daartoe het best in staat zijn. Het financiële systeem met zijn snelle aanpassing van prijzen fungeert zo als schokbreker voor de reële economie. Tegelijk wordt zo het risicodraagvlak in de samenleving vergroot, kunnen investeringsrisico’s beter worden beoordeeld en genomen en ontstaat meer ruimte voor innovaties.
Genoemde zegeningen gelden niet onverkort. Soms kunnen financiële markten ook juist sterk destabiliserend werken. Waar de grenzen, die in de tijd verschuiven en steeds weer worden afgetast, precies liggen is vooraf moeilijk aan te geven.
Gegeven de ervaringen van het laatste jaar is het zaak de interne stabiliteit van het financiële systeem te vergroten zonder de kip met de gouden eieren te slachten. Dit betekent dat in tijden van hoogconjunctuur een sterke opbouw van risico moeilijker wordt gemaakt, terwijl tegelijkertijd het vermogen van het systeem om risico’s te dragen, vooral in tijden van crises, wordt versterkt.
Een reeks van maatregelen laat zich denken, ruwweg in te delen in regelgeving voor zaken als risicometing, waardering en beloning en kapitaalvereisten. Een juiste afstemming en dosering van deze instrumenten is cruciaal voor het uiteindelijke resultaat.
Ook het te voeren macro-economische beleid, inclusief het monetaire beleid, speelt een belangrijke rol. De onevenwichtige betalingsbalansverhoudingen in de wereld vormen op dit moment een voedingsbodem voor financiële zeepbellen en instabiliteit. Hoge besparingen in het Oosten (Azië, olierijke landen in het Midden-Oosten) vloeien naar het Westen. Gevolg: een vrij lage reële rente, oplopende schuldniveaus, hoge huizenprijzen en explosief uitdijende staatsfondsen.
De kredietcrisis toont dan ook het belang van een houdbare balans tussen tekortfinanciering en economische aanpassing in de belangrijkste regio’s. Het zou helpen als China zijn wisselkoers sneller liet appreciëren, als de Amerikaanse Federal Reserve niet coûte que coûte iedere keer een recessie probeert te vermijden en als de economieën van de olierijke landen in het Midden-Oosten beter zouden functioneren.
Pensioenfondsen hebben net als veel andere beleggers baat bij een behoorlijk niveau van de rente en een evenwichtige vergoeding voor het genomen beleggingsrisico, de zogenoemde risicopremie. Hun missie wordt er niet eenvoudiger op als zij op de kapitaalmarkten moeten gaan wedijveren met speculanten die met zeer veel geleend geld beleggen. Hun gedrag zet risicopremies onder druk terwijl - een paradox - de risico’s binnen het financiële systeem door de sterke nadruk op korte schuldfinanciering (‘leverage’) juist worden vergroot.
Sommige zakenbanken dragen bij aan versterking van de conjunctuurbeweging op markten, zo heeft de New York Fed laten zien. Bij opgaande markten lenen zij kort om meer te kunnen beleggen, waardoor vermogenstitels nog sterker in prijs stijgen en een opwaartse prijsspiraal ontstaat. Bij een neergaande markt gebeurt het omgekeerde. Nu Bear Stearns te belangrijk is gebleken om failliet te laten gaan, zullen ook zakenbanken onder het toezicht gebracht moeten worden. Extreme vormen van korte schuldfinanciering moeten daarbij worden uitgesloten.
Liquiditeit in de markt is gebaat bij diversiteit aan beleggingsstrategieën. Veel instellingen werken met gespecialiseerde teams die, onder druk van korte termijn financiële beloningsprikkels, zwaar inzetten op één kunstje dat het op dat moment goed doet in de markt. Ze houden dat vol zolang de markt de goede kant op beweegt, ook al neemt de verwachte risicopremie op de bewuste strategie af. Vaak is de mate van schuldfinanciering hoog, wat de problemen groot maakt zodra de trend breekt. Meer spreiding in het beleggingsbeleid, meer nadruk op strategieën die tegen de korte termijn marktontwikkeling ingaan en daartoe ook een langere beleggingshorizon hanteren en een daarbij passende beloningsstructuur, kunnen dit helpen voorkomen.
Aandacht is ook nodig voor de zin en onzin van het op marktwaarde waarderen van beleggingen. Waardering op marktwaarde in combinatie met prijsgevoelige bonussen en risicosystemen heeft de gevoeligheid van de balans voor zelfversterkende prijsbewegingen sterk vergroot. De onzekerheid over de echte onderliggende waarde van de meer illiquide, complexe beleggingen is bovendien groot. Zeker in tijden van financiële stress kan dit de balansen van financiële instellingen onnodig sterk negatief beïnvloeden.
Een dynamische markteconomie en financiële turbulentie zijn onlosmakelijk met elkaar verbonden. Pensioenfondsen voorzien in een basisbehoefte van werknemers en fungeren daarbij als buffer tussen individu en de beweeglijke financiële markten. Hun op de lange termijn georiënteerd beleggingsbeleid helpt crises te matigen. Immers dan doen zich de meest interessante beleggingsmogelijkheden voor. Aan het bestaansrecht van dit instituut en van zijn vermogen om een lange beleggingshorizon te hanteren, moet ook vanuit dat oogpunt niet worden getornd.
Wim Barentsen en Roderick Munsters zijn respectievelijk hoofd Strategie en hoofd Investeringen bij APG Investments.
